克服偏见 还原财报背后的真相

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最后以华为控股收尾。 P32

有些案例颇具争议,如乐视网,透过特殊的股权结构安排,巧妙利用合并会计政策的局限,操控公司少数股东和归属于母公司的股东损益,操控的结果几乎到了匪夷所思的地步;通过研发投入、资本化研发支出和费用化研发支出会计准则的弹性,操控公司研发费用和经营利润;通过递延所得税会计政策,操控公司所得税费用。 P33

然而,大量的购并导致公司商誉大幅度增长,资产质量下降。 P34

中国平安是本书所选择的唯一一家金融保险类公司,其报告是资本市场上最系统和最全面的第三方财报分析报告。 P35

只不过,在本书编辑出版的过程中,我们修正了音频节目中的一些缺陷和错误,同时,也增加了一些节目上线后的后续研究成果与分析,以使本书的内容更加丰富与完善,结论更可靠。 P36

王锡桐教授是我在西南农业大学攻读博士学位期间的导师,吴水澎教授是我在厦门大学攻读博士学位课程期间的导师和博士论文答辩委员会的主席。 P37

他们之所以愿意接纳我这名会计专业本科生担任教职,也许是因为当年全西南地区仅有30名会计专业本科毕业生,不要说招到会计学博士,当时整个西南地区连一个会计学硕士毕业生都没有。 P38

客观地说,那时的我,学习能力是很强的,一年的学习收获很大,在出国人员英语培训中心也出类拔萃。 P39

很幸运的是,我通过了这一高难度的考试,并被破格录取为在职博士生,师从王锡桐教授。 P40

人生漫漫,一切表面顺遂、圆融的背后,其实都隐藏了诸多的片面与偏见。 P41

”[1]如果把宇宙看成是一个大坐标,那么,人类乃至人类个体只不过是这个大坐标中的一粒微尘。 P43

有人说,财报分析之所以片面是因为财报信息只反映了一家企业财务上的收支往来,未能涵盖公司的战略、产品、技术、研发、经营、人事、法务、行政等方方面面,所以,财报分析的结论非常局限,不足以信。 P44

它的好处是方便综合与汇总,它的缺陷是能够用货币可靠计量的资源、交易或事项有其自身的局限,很可能并不能涵盖公司所有重要的资源、交易或事项。 P45

第三,财报信息是混浊的。 P46

按照公认会计原则(GAAP)或权威会计准则编制的财报信息,是一种格式化的标准信息,它建立了企业之间财报信息的可比性基础。 P47

同样,在财报分析的过程中,如果你有动机或目的,你的分析结论自然也就很可能偏离它本来的样子,而成为你心目中或他人心目中想要的样子。 P49

最好的方式就是先对整体有一个全局的认识,这就是我所倡导的“四维分析法”。 P50

0.5.4 知其然,更要知其所以然“知其然”,是了解报表信息本身的含义;“知其所以然”,是了解报表信息形成的机制、方法和原理。 P51

专利资产的定价在报表中之所以错位,一个很重要的原因是核心专利是企业自身研发的专利,而配套专利是外购的专利。 P52

一家公司是不是高科技公司,我们需要在财报中考察一系列的指标,并且得到相互间的印证和支持。 P53

[2] 出自《大学》,原为《礼记》第四十二篇,约为秦汉之际儒家作品。 P54

我曾经发表过两篇公号文章,分别讨论乐视网上市前的2007年至2009年,以及上市后的2010年至2016年的10年财报。 P55

这绝对称得上是一家盈利能力很强的小公司。 P56

[1] 本书所有财报数据均来源于WIND数据库及公司年报,如无特殊说明,金额单位均为百万元人民币。 P57

上市后,累计实现税后净利润7.47亿元,销售收入461.87亿元,平均销售净利润率仅为1.62%。 P58

公司自2010年上市以来,累计研发投入46.3亿元,而同期累计实现净利润仅为7.47亿元,如此大手笔的研发投入,让人不得不对乐视网如此追求研究创新的热情刮目相看。 P61

乐视网的研发投入资本化率很高,说明其研发效率很高。 P62

即使退一万步,监管机构将来查出问题,最终也很难问责管理层和审计师。 P63

要证明19亿元研发费用是否进入公司管理费用,这对于大部分公司来说,或许有一定难度,通常只有通过公司内部查账的方式取得直接证据才能够证明。 P64

乐视网管理费用及应费用化研发投入如表1-4所示。 P65

因为研发投入无论是资本化还是费用化,都必须高度依赖管理层的主观判断。 P66

根据2016年年报,开发支出和无形资产合计为75.78亿元,其中开发支出6.96亿元,无形资产68.82亿元,两者合计占资产总额322.34亿元的23.51%。 P67

上市公司作为母体,如果控制了子公司的大部分股权,那么,这部分股权在公司合并报表时便成为归属于母公司所有者的权益,另一部分未控制的股权(被子公司的其他股东控制)便被称为少数股东权益。 P68

所以,少数股东并非一定在数量(控股比例)上是少数。 P69

而分担了亏损大头的少数股东权益,自然也就变成了巨额亏损。 P70

我之所以更愿意用合并利润,原因在于报表中的资产、负债和收入、成本等要素都是按合并口径来计算的,只有用合并净利润才能口径一致。 P71

感谢乐视网又为财报分析案例库贡献了新的素材。 P72

如果不能在未来抵扣,那么,它就会变成一种资产泡沫。 P73

正如前面所言,可抵扣亏损的所得税资产,必须要以公司未来盈利为前提。 P74

如果将来实际发生30万元的坏账,再抵扣这多缴的7.5万元。 P75

上市前的乐视网,几乎就是一家空壳公司。 P76

乐视网流动资产构成如图1-4所示。 P77

固定资产净值11.4亿元,占非流动资产总额的6.97%。 P78

第二,公司应收及预付款项100.25亿元,占资产总额的31%,如果公司持续经营,或许风险可控。 P79

[1] 因百分比四舍五入,合计数略有差异,为99%。 P80

如果单从销售业绩来说,这个成长速度是惊人的,其经营是非常成功的。 P81

销售收入从2016年度第三季度创出67亿元的新高后,自2016年第四季度至2017年第三季度,分别为52亿元、41亿元、14亿元和5.73亿元。 P82

但就财报而言,其创造性肯定是显而易见的。 P84

以上会计操控,随便一条都足以写进历史和会计教科书。 P85

现在反过来冷静地思考:如果中国没有证券市场股价虚高的诱惑,是不是这一切都不会发生呢?所以,打造一个健康、理性、可持续发展的市场对深化经济体制改革、实现强国梦非常重要。 P86

但公司上市以后,被各路神仙恶炒,至2015年5月18日,其市值突破535亿元,涨幅超过27倍。 P88

2016年销售收入9.77亿元,税后净利润1.43亿元。 P89

至2016年,公司销售收入9.77亿元,其中“家校互动信息服务”收入5.99亿元,占销售总额的61.25%;“继续教育业务”收入3.31亿元,占33.86%;“学科升学业务”收入0.2亿元,占2.01%;其他业务收入约占3%。 P90

由此,高科技如果没有高成长,它便只是一个概念,其低成长便很难支撑其高股价。 P91

其中最主要的维度是其销售收入的增长。 P93

由此可知,这是一家在经营层面非常成功的公司。 P94

2017年截至三季报,销售收入6.78亿元,同期增长7.91%,这似乎表明其增长又碰到新的瓶颈,增长率又进入到一个缓慢增长期。 P95

但在2016年以及2017年前三季度,其毛利率却有大幅度下降的趋势,分别为33.25%和26.47%,这似乎表明市场消费者正在抛弃全通教育的产品或服务。 P96

营销与研发,犹如鸟的双翼,二者必须保持某种均衡,鸟才能够飞得既高且稳。 P97

这不仅仅需要艺术,更需要那么一点点运气。 P98

在管理层面上,全通教育并非一家管理失败的公司。 P100

全通教育资产构成如图2-7所示。 P101

上市前的资产负债率为10%,上市当年的资产负债率仅为6.19%,最近两年因战略性管理失误才导致公司捉襟见肘,负债率上升,增加了银行借款。 P104

2014~2016年的股东报酬率分别为12.09%、5.79%、6.75%,这与上市前的绩优表现天上地下。 P106

全通教育利润现金保障倍数如图2-11所示。 P107

根据Wind数据,公司上市以来累计募集资金19.64亿元,累计实现净利润3.18亿元,累计现金分红0.37亿元。 P108

无论是增长还是业绩,显然都远远低于市场预期。 P109

”有关山鹰纸业2016年度的财报,我于2017年10月底曾在个人公众号“薛云奎”上发表过一篇公号文章《“守株待兔”的山鹰纸业》。 P110

如此快速的增长,公司主要归纳了如下三大原因:第一,国家环保政策趋严,淘汰落后产能。 P111

另外,与国外优秀的同行业公司相比,公司造纸机器设备的折旧年限总体偏短,无法体现公司接轨国际先进造纸企业的管理理念。 P112

请你公司补充披露:①公司全年对外投资总额、具体资金来源,并按每笔投资予以列表说明;②公司2017年年底短期及长期借款余额、受限货币资金的占比情况;③结合上述情况说明公司流动资金是否充足,短期偿债压力是否较大,是否将存在偿付风险,以及相关判断依据。 P113

第二,2017年度,银行授信额度为173亿元,实际已用76亿元,仅为授信额度的44%,仍有较大弹性空间。 P114

正如前述预计,如果公司第四季度仍然保持第三季度(6.06亿元)的净利润增速,那么,其2017年度净利润将超过20亿元,市盈率约为10倍。 P116

山鹰纸业究竟算是传统产业还是现代高科技产业?虽然它也拿到了高新技术企业的税收减免政策,但在多数人眼中,造纸仍然属于传统、落后产业。 P117

随着网购市场和物流行业的快速发展,造纸行业的景气度在最近两年得到快速提升。 P118

除此之外,已规划的募投项目,如5万吨/年高强度牛皮卡纸国家级火炬计划项目,4万吨/年低定量强韧牛皮箱纸板火炬计划项目,5万吨/年高档包装箱纸板技改项目,多层瓦楞纸箱、纸箱板生产技术改造工程项目,以及1.5万吨/年纱管纸技改工程项目,都因募集资金不足而被暂时搁浅。 P120

销售增长快于利润增长,说明市场竞争激烈,盈利能力下降。 P121

但2017年前三个季度,销售毛利率则提升至23.13%。 P123

在纸品市场上,纸制产品大致可以分为四类:包装用纸、文化用纸、特种纸和生活用纸。 P125

以包装纸市场占有率第一的玖龙纸业(2689.hk)为例,其70%以上的资产布局在非流动资产,占比高达73%。 P126

山鹰纸业2007年销售收入为19亿元,资产规模为41.44亿元;而2016年的销售收入为123.84亿元,资产规模仅为234.28亿元。 P127

由于2017年年报的整体情况目前还不可知,不便有新的结论与大家分享;但从公司的回应来看,风险总体可控,资产利用效率很高。 P128

负债率高则意味着股东权益占比较低,从而有助于提升公司股东回报率。 P129

尤其是在存货与应收款项的管理方面,山鹰纸业较之玖龙还有较大的差距。 P130

接下来我们需要关心的就是这些利润是否拥有真金白银的现金支持。 P132

如此多的公司高管人员集体减持公司股份,引起了市场部分投资者的担心。 P135

净利润从0.37亿元增长至10.26亿元,增长26.51倍,平均复合增长率44.52%。 P136

公司产品主要由三大系列构成。 P138

2016年,其销售毛利率为42.63%,达到历史最好水平。 P140

从具体产品构成来看,10年来,销售增长最快的产品是防水涂料,平均复合增长率38.34%;其次是防水卷材,34.64%;工程施工增长最慢,为21.36%。 P141

图4-4 东方雨虹销售收入及其增长率东方雨虹产品销售增长如图4-5所示。 P142

值得一提的是,公司虽扎根于中国大陆本土发展,但过去10年的增长基本依靠公司自生发展和内生性增长,并无大的购并以增加公司合并收入,这在一定程度上表明公司销售收入具有较高的含金量。 P143

资产周转率从2007年的1.36次下降为2016年的0.79次。 P144

而非流动资产增长过快又主要是公司固定资产投资增长过快所致。 P145

工厂规模的扩张虽有助于扩大公司产能,但盲目扩张也有可能导致公司产能浪费,资产利用效率下降。 P146

东方雨虹存货周转率如图4-9所示。 P147

如果再进一步联系存货与应收款项管理效率变化的波动,说明公司在日常管理方面欠缺系统的制度和规范指引,预算管理制度不严格,基本按经验和惯例办事。 P148

东方雨虹资产负债率如图4-11所示。 P150

东方雨虹流动比率如图4-13所示。 P152

也就是说,公司利润的92.79%由主营业务利润贡献,具有较大的可持续性。 P154

如果仅就这几大主要指标来看,2017年对东方雨虹来说并非是一帆风顺的一年,这是否意味着东方雨虹正在面临一些严峻的挑战?比如,销售毛利率下降意味着公司产品竞争力下降,导致净利润增幅减缓。 P157

2008年变更为“华谊传媒”,经审计的净资产为1.16亿元,折1亿股。 P159

华谊兄弟上市前利润表如表5-1所示。 P161

博纳影业创始人于冬曾表示:“我问过王长田,也问过王中磊,问他们觉得博纳和华谊、光线的差距真的能有十几倍吗?”[1]这或许也是博纳影业毅然从美国退市回归A股的主要原因。 P162

由此亦可知:推动公司销售与利润快速增长的主要原因其实是公司资产规模的扩张。 P163

通过几轮上市前的融资,王氏兄弟合计持有发行前总股份也被稀释至45.88%,尚不足一半。 P165

由此表明,公司上市前的快速扩张主要源于新增股东的融资支持,其中包括诸多大家耳熟能详的明星投资人的支持。 P166

合并净利润由0.68亿元增长至9.94亿元,增长13.6倍,年度复合增长率39.82%。 P167

但问题是,什么样的增长会更有含金量?也就是说,什么样的增长既可以持续,又可以带来效率的改善?从这个层面来说,内生性增长的含金量一般都会好于购并增长的含金量。 P169

这有点类似于小规模的房地产公司。 P170

2009年,参股公司数量为1家,2015年为45家,2016年达到58家。 P171

换言之,公司90%以上的收入,均源自合并公司的贡献。 P172

根据华谊兄弟的资产负债表,资产规模从上市前的5.55亿元增长至2016年的198.53亿元,增长了34.76倍,平均复合增长率为56.38%。 P173

它是指企业在购并过程中收购方所支付的价款超过被收购方净资产公允价值的部分。 P174

华谊兄弟收购与商誉如图5-5所示。 P175

华谊兄弟2015年发生的两起购并案例,便引起过较大的争议。 P176

其次,商誉是指超过企业可辨认资产价值以上的部分,它通常会被认为是企业在同等条件下,获得高于正常投资报酬率的能力或信誉。 P177

如果答案是否定的或者存疑的,那么,这一收购案的合法性和合理性也就会被质疑。 P178

当然,定价依据依然是股东的承诺业绩。 P179

为什么要作为无形资产而不是商誉呢?虽然3年期的服务合同与商誉一样,都是不具有实物形态的资产,但服务合同是可辨认和可单独分离出来的资产,而商誉则不然。 P180

其中最成功的投资案例便是掌趣科技。 P182

解禁当日,华谊兄弟便减持160万股,套现0.92亿元;2013年,华谊兄弟减持3.95%,套现3.77亿元;2014年,华谊兄弟减持3.14%,套现5.2亿元;2015年,华谊兄弟减持1.77%,套现2.13亿元;2016年,华谊兄弟减持5.47%,套现12.8亿元。 P183

投资收益与政府补贴两相合计,已占到公司税前利润的95.81%,主营业务对公司税前利润几无贡献。 P184

净利润与净现金只是计量原则不同,它们之间之所以存在暂时性的差异,是因为在市场条件下信用结算和应计会计方法所引起的时间差。 P186

根据Wind数据库统计,公司自上市以来,累计募资178.62亿元,其中,股权融资52.48亿元,债券融资89亿元,银行借款37.14亿元。 P187

10年来累计实现利润46.29亿元,但向股东现金分红仅为7.67亿元,仍然是一家取多予少的公司。 P188

如果考虑这部分损失,2016年度公司不仅没有利润,反而发生3.21亿元的亏损,只是这一亏损没有直接表现为利润而已。 P189

虽然我内心为华谊兄弟明天的业绩捏一把汗,但我真心希望它明天真的能够好起来。 P190

从销售增长来看,除品牌授权与服务较上年的0.55亿元有较大幅度增长外,其他两大业务板块收入都有不同程度的下滑。 P191

资产负债率有较大幅度的提升,从40.03%提升至50.38%。 P192

东阳美拉账面总资产仅为13 600元,净资产值为-5 500元,开创了最小规模公司被巨资收购的传奇。 P193

其股权结构为:睿德星际(天津)文化信息咨询合伙企业(有限合伙)持有目标公司15%的股权,明星股东包括李晨、冯绍峰、Angelababy、郑恺、杜淳、陈赫,共持有目标公司85%的股权。 P194

华谊兄弟收购浙江东阳浩瀚估值依据如图5-14所示。 P195

图5-15 华谊兄弟收购浙江东阳美拉信息披露截至公告日,目标公司未经审计的财务数据为:资产总额人民币1.36万元,负债总额人民币1.91万元,所有者权益人民币-0.55万元。 P196

但就案例本身而言,以“市梦率”的方式来替代“市盈率”定价公司,有一种瞬间将现实带入虚拟的感觉,这感觉有点像“盗梦空间”或者“乾坤大挪移”。 P197

没有发生过购并交易的企业账面上不会有商誉,但不等于说它没有好的声誉或口碑,只是因为它没有购并。 P198

华谊兄弟明星导演业绩承诺如图5-18所示。 P199

如此不划算的生意,华谊兄弟为什么还要做呢?五、简单结论如果用生意的思维来算账,以上计算无疑是正确的。 P200

或许,现实与戏剧本就是分不清的一回事。 P201

2017年度销售收入73.72亿元,较上年63.17亿元增长16.7%。 P202

不过,最近几年的毛利率水平基本维持稳定。 P203

2017年,因公司上年利润留存增加了公司的股东权益,从而导致公司股东权益报酬率略有下降,从上年的22.12%下降为20.71%。 P204

东阿阿胶资产负债率如图6-4所示。 P206

会计,在很多人眼里,是一种精确计量,尤其是在中国,如果不能精确到元角分,似乎就算不上是真正意义上的会计。 P207

变更前,成龄种驴的折旧年限为5年,变更后为10年。 P208

所以,之前估计5年,这样的会计估计比较稳健,之后的估计10年,较之之前的会计估计显然是激进了一些,但也未必就不是真实。 P209

所谓公允,就是在所有重大方面不偏离市场公允价值。 P210

这相对于公司2017年度20.44亿元的净利润来说,连一个零头都不到。 P211

所谓消耗性生物资产,是指为出售而持有的,或在将来收获为农产品的生物资产,包括生长中的大田作物、蔬菜、用材林以及存栏待售的牲畜等。 P212

成年了,再根据它们各自的发育情况转为固定资产或存货。 P213

例如,早期的蓝田股份、绿大地、万福生科等,近期的辉山乳业、獐子岛,都是与此关联的一些典型个案。 P214

上游,以道地的药材产地为源头,采用自建种植基地、与药材种植户结盟,或与关键贸易商和生产商结盟的方式,形成对中药材供应核心资源的掌控。 P216

自2001年上市以来,销售收入增长55.83倍,平均复合增长率为30.91%。 P217

再次是西药收入,2009年起步,当年收入2.69亿元,至2016年达到82.16亿元,平均复合增长率达到62.97%。 P220

唯有2016年中医药贸易略有下降,但其他业务板块均保持了较快速度的复合增长。 P221

2010年度,达到了峰值36.50%,其后有一个小调整,至2012年度的25.16%,随后5年,基本保持了持续稳定的攀升,至2016年,升至29.90%。 P222

相比之下,其销售毛利率要远低于以研发见长的同行业企业。 P224

员工队伍素质和研发人员数量,相对于领先的同行业企业来说,也有较大差距。 P225

因此,随着资产规模的扩张和最近几年购并的加速,管理效率日趋低下。 P227

2007年存货周转率为3.6次,2016年下降为1.2次。 P229

图7-7 康美医药存货周转率由此看来,公司管理提升和风险控制的关键还在于存货管理方面。 P230

康美医药存货构成如表7-2所示。 P231

这表明,公司在过去10年的发展更多地依赖债务融资。 P232

过去10年的绝大多数年份,公司利润的95%以上均由公司主营业务利润贡献。 P236

其间绝大部分的年份,净利润现金倍数不足1,这说明其利润的总体含金量还有待改善和提高。 P237

公司自上市以来,累计实现净利润147.32亿元,累计募集股东资金163.48亿元。 P238

之所以所得税税率多年来远低于25%,原因在于公司及大多数子公司取得高新技术企业证书,享受企业所得税15% 的税率政策。 P239

而且,其利润的95%以上由主营业务利润贡献,主业突出。 P240

偏颇之处,在所难免,请各位包涵。 P241

其实,确切地说,我一直想写华为,只是华为不是上市公司,缺乏系统、规范的公开资料,所以,就想透过中兴来了解华为。 P242

虽然利润率很低,但毕竟还是在盈利。 P243

其中,源于软件产品增值税退税30.19亿元,占税前利润总额的44.94%;源于长期股权投资的减持所获得的投资净收益25.4亿元,占税前利润总额的37.81%。 P244

当然,如果你觉得2017年还只是偶然,不够有说服力,那么,我再为大家提供过去10年的数据,以方便大家了解中兴通讯过去10年的经营到底承受了多大的压力和挑战。 P245

所以,这是一家国际化程度很高的中国公司。 P246

2000年以前,其销售毛利率基本保持在40%以上,勉强可以称之为高科技公司。 P247

没有竞争对手的增长自然畅行无阻。 P249

这也许就是所谓的“无常”。 P250

同期研发投入129.62亿元,占销售毛利的38.34%。 P251

我们热切期待,这些成果都能够尽快转化为生产力。 P253

从这一指标变化可以看出,前10年的中兴通讯应当还可以列入绩优公司之列,而近10年的中兴通讯,则只能用“挣扎”一词来表述。 P254

公司上市21年来,先后累计实现税后净利润276亿元,即使加上78.53亿元的所得税,利润总额也仅为354.53亿元,基本与股东募集资金持平。 P255

其中,有博士学位的员工416人,硕士学位的员工22 903人,本科学历员工29 451人,这是一家拥有高学历员工队伍的公司,其中一定产生了一大批非常出色的工程师和杰出的管理者。 P257

中兴通讯资产负债率如图8-7所示。 P258

中兴通讯净利润现金保障倍数如图8-8所示。 P259

随着公司过去积累的股权红利减持殆尽,政府补贴政策优势渐失,公司将会逐步陷入盈利困境。 P261

本人有权利不经通知随时修改上述结论和信息,恕不另行知会。 P262

我仅愿意限于财报分析的内容回答你的提问,而对于超出这个范畴的问题,实在抱歉,我不愿臆测或判断。 P263

从财报分析的角度来说,中兴的利润是很薄的,主营业务几乎不赚钱,完全依靠出口软件增值税退税和政府研发补贴才让公司有微薄的盈利。 P264

因为保险公司的财报本身是基于精算系统而建立起来的业绩与风险评价体系。 P266

然而截至目前,我们所能获得的公开数据尚不包含系统的分部报告。 P267

个人客户规模达到1.66亿。 P268

本文试图应用穿透式四维分析法,分别从经营、管理、财务和业绩四个维度对公司的业绩与风险做一个系统的评价。 P269

以上四大业务的收入合计达8 416.02亿元,占报表总收入的94.47%。 P270

当然,在这里需要特别说明的是:以上收入构成的分析既包括已赚保费收入,也包含投资、银行和非保险经纪业务的净收益。 P271

两组数据分析的结论没有改变中国平安作为一家以保险业为主体的金融机构的事实,也没有改变它作为一家综合性金融机构的事实。 P273

究其原因,主要在于寿险业务与财险业务的增长形态比较稳定,而银行业务和证券业务则周期波动巨大,尤其是最近两年,业务增长缓慢。 P274

保险公司保费收入,既有即期的销售收入,也有未来期的预收收入。 P276

但财险业务在过去10年的平均复合增长率要高于寿险业务,前者为25.88%,而后者仅为19.63%。 P277

但保险公司则有所不同,因为保险公司收入的增长主要依靠人才驱动而非资本驱动,因此,对保险公司的投入产出分析自然也有其自身的独特性。 P279

9.4.2 投资性资产及其效率2017年度,公司取得投资收益1 559.19亿元,公允价值变动收益32.71亿元,二者合计1 591.9亿元。 P280

其中收益率最高的年份是2007年,其贷款及垫款收益率为5.94%;最低为2011年,收益率为3.09%。 P282

中国平安经营性资产周转率如图9-6所示。 P283

中国平安保险业务手续费及佣金效率如图9-7所示。 P285

经营性资产周转率虽然在2011年之后,基本维持稳中有升的局面,但在过去10年总体上呈现出较大幅度的下降,说明公司仍然存在一定的大企业病。 P287

公司的高负债率是金融行业的高杠杆特性使然,虽然公司资产负债率维持高位,但总体上保持稳定,表明公司对财务风险的控制有度。 P289

其中影响这一占比下降的原因主要是吸收存款占比上升。 P290

中国平安销售净利润率如图9-12所示。 P293

如果这些支出均与已赚保费收入相关联,那么,中国平安的保险业务本身是不盈利的,扣减上述支出以后的余额为-778.99亿元。 P296

纵向来看,公司历史上经营活动现金净流入最好的年份是2012年,流入净额为2 808.97亿元;其次是2016年,流入净额为2 278.21亿元。 P297

如果保费收入只是一次性或即期收入,那么,其利益只惠及当期。 P298

中国平安服务于4.36亿的互联网用户和1.65亿的个人客户,在中国保险与金融市场上占有较大的市场份额,已然成为根植于中国社会、有重大社会影响的保险与金融服务公司。 P301

如果我的理解无误的话,这些技术的研发成本早已列入公司的业务及管理费用,所以,中国平安在表外积累的财富可能已经超乎我们想象。 P302

偏颇之处,在所难免,请各位包涵。 P303

据说,这也是香港市场第一家以双重股权结构申请公开上市的公司。 P304

小米集团2017年销售收入1 146.25亿元,销售成本994.71亿元,销售毛利151.54亿元,销售毛利率为13.22%,略高于上年10.59%的水平,较之2015年4.04%有较大幅度的提升。 P306

或许,小米集团在财报上永远也无法成为一家高科技公司,因为公司董事会已在年报中承诺:“从2018年开始,每年小米整体硬件业务(包括智能手机、IoT及生活消费产品)的综合净利润率不会超过5%。 P307

正常高科技公司的毛利率水平又如何呢?以苹果公司为例,2017年销售毛利率为38.47%,过去10年,其综合销售毛利率接近40%。 P308

这一商业模式虽然能取悦顾客,但不知又当如何来取悦员工和股东?如果不能激发员工的创造力,公司又何以保持产品科技的持续领先?如果不能赚取足够的回报,又何以满足永不知足的资本家的胃口。 P309

如苹果公司2017年度投入研发经费115.8亿美元,华为控股2017年的研发投入为897亿元人民币。 P310

因为占比下降的原因并非投入的减少,而是研发和营销投入的增长幅度低于销售毛利的增长幅度。 P311

因此,小米算不上是一家互联网公司,它只能定义为一家“以智能手机为主,兼营IoT与生活消费品及相关互联网服务的公司”。 P312

由于该项因素与公司正常经营无关,所以,在分析公司盈利能力时可以扣除该项因素的影响。 P315

故此,小米究竟算是一家盈利公司还是巨额亏损公司,一时间让很多投资人感到困惑。 P317

”他又进一步说:“这项新规则要求我们必须将所持股票的未实现投资利得或损失全数计入我们报告给各位的净收益数字内。 P318

这9轮融资先后融入资本15.81亿美元,如果按现行汇率(6.366 5)计算,正好100亿元人民币。 P319

至于应当把这类损失放进权益还是损益,本质上并无不同,并不影响公司股东权益的最终表达。 P320

而且,其中包含205.68亿元的权益投资和其他长期投资,占总资产的22.88%。 P322

以应付账款及票据为主的流动负债为471.33亿元,占总负债的21.71%。 P325

在公司尚未开启资本市场大门之前,已成功融资100亿元人民币。 P328

[1]未来还有多大的增长空间,尚无从知晓,本人也不愿意想象或推测。 P330

公司2005年上市,当年度销售收入为5.28亿元,2014年销售收入增长至6.96亿元,10年的平均复合增长率仅为3%。 P331

[2] 财年,即会计年度。 P332

这一价格虽然高于爱康国宾首发时的14美元和2015年8月31日的收盘价格15.72美元,但与其历史高位相比仍有不少投资者亏损,所以,一时难以达成协议。 P333

不仅没有盈利,反而还发生了0.11亿美元的亏损。 P334

美年健康2013年销售收入9.78亿元人民币,2017年达到62.33亿元人民币,增长5.37倍,平均复合增长率高达58.86%。 P335

虽然它早在2012年3月便递交IPO(首发上市)申请,同年7月底过会,但其随后的上市进程并不顺利,先是遇到长达一年的IPO停摆,后又因奥赛康事件[1]被推迟发行。 P336

它之所以在过去5年能够明显快于爱康国宾的增长速度,与其说是其经营上的成功,还不如说是其资本运作上的成功更为贴切。 P337

证监会相关人士透露,奥赛康新股发行老股东直接套现31.83亿元,惹来证监会主席肖钢关注,引发新股发行首次紧急叫停事故。 P338

当然,其商誉占比的大幅度增加也显而易见地提高了公司经营风险,降低了公司资产的质量。 P339

这也符合以购并增长为主要动力公司的一般规律:购并所引起的资产增长通常都会大于其销售收入的增长,从而导致其管理效率下降。 P340

当然,如果美年健康抢占市场的策略成功,品牌站稳脚跟,所有失去的损失又都可以从未来的市场上夺回来。 P341

美年健康与爱康国宾销售毛利率如图11-2所示。 P342

过去3年,爱康国宾的销售毛利率分别为46.74%、43.13%和39.91%,过去5年的平均销售毛利率为43.86%。 P343

比较爱康国宾和美年健康的研发投入和营销投入数据,大家会看到一个有趣的结果:前者更重视研发,而后者更重视营销。 P344

由此,美年健康无论是在研发投入的金额上还是重视程度上,都要远远低于爱康国宾。 P345

前者更加看重研发与技术对公司发展的重要性,而后者则更多将其视为一种商业或生意。 P346

2013年,美年健康的资产负债率仅为24.98%,是一家极其不缺钱的公司;而同期的爱康国宾则资不抵债,资产负债率高达175.76%。 P348

单就财务指标而论,如果没有资本后续支持,爱康国宾或将面临挤兑风险。 P349

上年财务费用500万美元,2017年度升高至1 400万美元,增长900万美元。 P351

助推公司销售增长的主要因素是行业整合与购并。 P353

以上分析结论只是针对财报的片面分析结论,不是针对任何公司股票的卖出、持有或买入的推荐。 P354

其实,我之所以选暴风集团(300431.SZ),并非因为它是利润操控的高手,而是因为它曾经缔造了中国股市涨停板的神话。 P355

这种“免费+广告”的商业模式,是互联网时代的典型代表。 P356

一方面,股价在跌;另一方面,公司销售却在增长。 P357

暴风集团的收入主要源自暴风电视产品收入,合计12.83亿元,占销售总额的67%。 P358

暴风集团商业模式转型分析如图12-3所示。 P359

根据公司年报,暴风电视的销售毛利率仅为-7.15%,卖得越多,亏得越多。 P361

“暴风影音”系列软件的受宠与失宠,都是一阵旋风吹过。 P362

暴风集团研发与营销投入如图12-5所示。 P363

不过,从趋势上来说,公司非流动资产占比有逐年上升的趋势。 P365

与此同时,公司应收款项也随销售的增长有较大幅度的增长,2017年年末的应收票据、应收账款等合计为8.97亿元,应收款项周转率为2.13次,较上年的2.51次有较大幅度的下降。 P367

2015年为50.62%,而上市前仅为36.21%。 P369

即公司通过精巧的股权结构安排,骗过合并报表会计准则,使母公司权益占大头的子公司盈利丰厚,而让那些少数股东占大头的子公司发生巨额亏损。 P372

但自公司上市以后,便出现连续亏损。 P373

这其中的一个重要影响因素便是递延所得税。 P374

2017年,暴风集团递延所得税资产为2.75亿元,其中,2.41亿元与可抵扣亏损相关,主要系暴风统帅可抵扣亏损增加、确认相应的递延所得税资产所致。 P375

而同期经营活动现金净流入为-4.94亿元,远超过其报表亏损数。 P377

虽然暴风电视被冠以人工智能概念,但仍然不能改变同质化产品的事实,因此,电视产品经营难以产生正向的毛利支持。 P378

他在12月2日的第一财经年度峰会上说:“我们做的都是好事,股票不会下来的。 P380

根据公司2017年度财报,其销售收入总额为20.96亿元,其中,生育健康类服务收入11.36亿元,占54%;复杂疾病类服务收入4.57亿元,占22%;基础科研类服务收入4.04亿元,占19%;药物研发类服务收入0.91亿元,占4%;其他业务收入0.08亿元,占1%。 P382

由此,我们也可说华大基因是一家具有一定国际化程度的中国公司。 P384

由此可知,超过20%或20%左右的增幅应当看成是华大基因增长的常态。 P386

但与生物科技行业上市公司的平均销售毛利率相比,其毛利率水平仍然偏低。 P387

相较之下,公司投入营销费用4.02亿元,占销售毛利的33.68%,高于上年32.76%的水平,而且远远高于研发费用投入的占比。 P388

当然,不管Wind数据库的数据从何而来,我都更愿意相信公司年度数据的真实性和正确性。 P389

这表明公司的资产利用效率在过去一年有所提升,总资产周转率从0.40次上升为0.41次。 P390

这表明公司资产在缓慢地由轻变重,这也意味着公司的经营风险略有增加。 P391

这两类资产的增长都要快于公司销售收入的增长,从而引起公司供应链管理效率下降。 P392

公司真正缺钱的年代是2012年及之前。 P393

因此,这应当是它目前净利润增长的一个常态。 P396

公司2012年股东报酬率曾经高达56.76%。 P397

公司研发投入在规模上偏小,2017年仅为1.74亿元,较上年度的1.77亿元不仅没有增长,反而有所下降。 P399

最后,我要特别声明的是,以上分析结论只是基于华大基因公开财报数据分析所得出的片面结论,不足为信。 P400

什么是会计造假?如果公司财报未能在所有重大方面公允表达公司资产的价值及其利润,也就是说公司有多少钱(即资产价值)以及赚多少钱(即净利润)的计量有失公允,那么,这种不公允就有可能涉嫌会计造假。 P401

2016年度公司销售收入17.11亿元,净利润3.5亿元,是一家芝麻绿豆大小的公司,但目前市值却高达763亿元,静态市盈率高达218倍。 P402

华大基因收入构成如图13-10所示。 P403

由上可知,华大基因在过去5年,保持了持续、稳定的销售增长,平均复合增长率为16.57%。 P405

但公司其余产品或服务的竞争力却有不同程度的下降。 P406

从经费投入上也可看出上述差异:2016年,公司投入销售费用3.28亿元,占销售毛利的32.75%;投入研发费用1.77亿元,占销售毛利的17.67%。 P407

但遗憾的是,这家公司小巧却不精致。 P408

七、盈利质量不高,业绩平庸2016年度,公司税后净利润3.5亿元,但同期经营活动净现金仅为2.34亿元,仅及净利润的67%。 P409

股东之所以热捧和投资于华大基因,显然不是因为华大基因擅长理财,可以为投资者带来丰厚的理财收益,而是看中了华大基因的高科技概念,而这一概念在上市后可以为公司原股东带来高溢价,从而获得高回报。 P410

股市有风险,入市需谨慎。 P411

其间究竟是风险大于机会,还是机会大于风险,有待于财报来进一步检验。 P412

如果这一增长趋势得以保持,那么,保守估计2018年度的净利润将超过10亿元。 P413

其中:保健品销售7.35亿元,占销售总额的41%;维生素A系列销售5.43亿元,占30%;辅酶Q10[1]销售5.23亿元,占29%。 P415

由此,我们也可说它是保健品领域的一个新进入者。 P416

金达威销售地域分布如图14-4所示。 P417

金达威销售地域构成增长如图14-5所示。 P418

辅酶Q10、VA、VD3[1]、微藻DHA[2]、植物性ARA[3]等五大系列产品,主要面对企业客户,广泛应用于食品、饲料、保健品、医药和化妆品等领域。 P420

生产设备自动化程度高,技术先进,拥有完备的现场质量控制及检验中心,能满足客户高质量的产品生产要求。 P421

2018年,公司又以8 000万美元收购Zipfizz[8]100%股权,并以1亿美元入股iHerb[9]4.80%股权。 P422

卡路里网站为中国专业运动营养健康整合营销服务平台,具有丰富的电商营销及运动背景,在专业的运动营养领域提供产品的一站式供应链、品牌运营及市场推广等服务。 P423

本次交易对价为1亿美元(约合人民币6.6 亿元)。 P424

金达威销售毛利率如图14-6所示。 P425

在某种程度上,保健品目前的销售毛利率非但未对公司综合销售毛利率产生正面的贡献,反而成为拉低总体水平的拖累。 P426

/另外,单就季报分析而言,公司毛利提升源于维生素A系列产品的涨价更加明显,在2017年第四季度之前,其毛利率水平一直比较稳定,直到2016年第三季度也仅为43.16%。 P427

从销售毛利率来说,公司2017年销售毛利率为47.79%,说明其产品在市场上具有一定的差异性,但并非是一家技术领先的公司。 P429

公司之所以呈现这样一种现象,很可能的原因是公司近几年的购并整合主要表现在对技术与产品的掌控方面。 P430

过去三年,营销费用占销售毛利的比重平均为13.03%,远高于这之前7年平均4.7%的水平。 P431

这表明,公司具有较大的经营风险。 P433

除此之外,其他占比最大的项目包括应收款项4.73亿元,存货3.42亿元,现金4.37亿元。 P434

三年前公司因加速购并和投资,资产负债率曾一度升高至44.44%,但很快因定向增发补充股东资金和利润留成,导致资产负债率迅速下降。 P436

金达威流动比率如图14-12所示。 P437

根据实际所得税还原至税前利润总额为5.65亿元。 P439

金达威利润现金保障倍数如图14-14所示。 P440

这也是一家取少予多、开始回馈股东的公司。 P441

过去三年来,公司先后收购和入股了美国保健食品公司DRB Holdings、北美著名保健品制造企业Vitatech、著名运动营养品牌PSupps和Labrada,以及提供健康能量混合产品的Zipfizz和天然健康产品经营商iHerb。 P442

2011年的资产周转率为0.4次,后提升至2017年的0.63次。 P443

如果我们一定要枉顾事实,忽略它的存在,那么,这无异于掩耳盗铃、自欺欺人。 P444

根据华为2017年年报:“华为公司创立于1987年,是全球领先的信息与通信技术(ICT)解决方案供应商,为运营商客户、企业客户、消费者提供有竞争力的ICT解决方案、产品和服务。 P445

华为销售收入与净利润如图15-1所示。 P446

由此可知,华为的增长说不上有多快,当然也说不上多慢。 P447

虽然它远低于思科(Cisco Systems Inc.)18.71%的水平,但却远高于爱立信(Telefonaktiebolaget L.M.Ericsson)2.17%的水平,与韩国三星(Samsung Electronics Co.,Ltd.)9.87%接近。 P448

换言之,主营业务利润对税前利润总额的贡献高达100.46%。 P449

相对于追求更多的专利数量而言,华为更加“致力于把领先技术转化为更优、更有竞争力的产品解决方案,帮助客户实现商业成功”。 P451

图15-3 华为销售毛利率当然,我们毫不否认的是,华为在过去10年已经超越了很多对手,甚至逼迫很多竞争对手退出了行业竞争的舞台。 P452

华为,让国人敬佩,让对手望而生畏。 P453

2017年度,公司共发生销售及管理费用926.81亿元,占销售毛利的38.92%;与2016年度的41.14%相比,有较大幅度下降,更是远远低于2008年的45.06%。 P455

在我多年的财报分析生涯中,这是我第一次看到这样的指标分析结果,一种喜悦从内心油然而生,忍不住要为华为的管理点个赞。 P456

纵观过去10年的资产负债率水平,始终保持在60%~70%,10年加权平均资产负债率为66.24%。 P457

2017年度,公司实现税后净利润474.55亿元,股东权益合计期末余额1 756.16亿元,股东权益报酬率27.02%,接近过去10年的平均水平。 P459

过去10年,经营活动现金净流入累计达到3 617.24亿元,是10年净利润2 483.95亿元的1.46倍。 P460

净利润也获得了快速增长,平均复合增长率达到22.13%。 P462

本人有权利不经通知随时修改上述结论和信息,恕不另行知会。 P463

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